วิธีการประเมินมูลค่าด้วยสูตรของ เบนจามิน เกรแฮม

วิธีการประเมินมูลค่าหุ้นด้วยสูตรของ เบนจามิน เกรแฮม เป็นสูตรฮิตที่นิยมใช้กันเยอะ เพราะงานดีจับตัวเลขใส่สูตรจบ แต่เป็นตัวเลขที่เกิดจากตลาดสมัย 1962 ช่วงที่หนังสือออก ซึ่งมีความแตกต่างจากตลาดปัจจุบันมาก บาทความนี้ก็จะทดลองปรัับให้เป้นปัจจุบันครับ

สูตรเริ่มต้นคือตามภาพ

ที่มามาจากการใช้ PE ง่ายๆคือ PE = P/E ย้ายข้างหาราคาหุ้นจะได้ P = EPS x PE โดย PE จะถูกประมาณการโดยสูตร 8.5 x 2g โดยที่ 8.5 คือ ผลค่า PE ของหุ้นที่การเติบโตเท่ากับ 0 และ g คือการเติบโตระยะยาวของ 7-10 ปีข้างหน้า

ต่อมาเล่มปรับปรุงหลังๆ ก็ปรับปรุงสูตรโดยการ เพิ่มผลตอบแทนที่คาดหวังเพิ่มไปอีกลายเป็นสูตรนี้

โดยที่ 4.4 คือ ผลตอบแทนขั้นต่ำที่คาดหวัง (minimum required rate of return) หรือ risk free ในช่วงปี 1964 ซึ่งเป็นช่วงที่หนังสือตีพิมพ์ และ Y คือ ผลตอบแทนของหุ้นกู้เอกชนที่ได้อันดับเครดิต AAA 20 ปี

ข้อควระวัง EPS ที่คิดควรเป็น กำไรต่อหุ้นที่มาจากกำไรปกติเท่านั้น กำไรพิเศษอย่าไปเอามา มีขาดทุนพิเศษก็เอาออกไป

ที่มาของสูตร จากบทความของเบจจามินเอง ตามลิงค์นี้ครับhttp://www.grahamanddoddsville.net/wordpress/Files/Gurus/Benjamin%20Graham/Formula%2520Valuations%2520of%2520Common%2520Stocks.pdf

ทดลองปรับสูตรของ เบนจามิน เกรแฮม ให้เป็นแบบไทยๆ

ตามสูตรที่น่าปรับคือ 8.5 ที่เป็น PE ที่เหมาะสมถ้าบริษัทไม่เติบโต กับ 4.4 ที่เป็น risk free บทความนี้ก็ลองเสนอ idea มาในการปรับ ผิดถูกอย่างไรนำไปปรับได้ตามสะดวกครับ

1.risk free

สมัยนั้น risk free อยู่ที่ 4.4 ส่วนปัจจุบันอยากรู้ว่าเท่าไร เข้าไปดูที่ http://www.thaibma.or.th/yieldcurve/YieldTTM.aspx แล้วเลือก ผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาล 1 ปี เท่ากับ 1.5 เป็นตัวแทนของ risk free เนื่องจาก ไม่มี ความเสี่ยงด้านเครดิต หรือ ความเสี่ยงจากการผิดนัดชำระหนี้ (Credit Risk หรือ Default Risk)

ซึ่ง risk free ไม่ได้บอกว่าจะไม่เจ้งเลย เพราะยังไม่รวมอีกหลายความเสียงเช่น

• ความเสี่ยงจากความผันผวนของราคาเนื่องจากการเปลี่ยนแปลงของอัตราดอกเบี้ย (Interest Rate Risk or Market Risk or Price Risk)
• ความเสี่ยงจากการเปลี่ยนแปลงของอัตราดอกเบี้ยในการลงทุนต่อ (Reinvestment Risk)
• ความเสี่ยงจากผลกระทบของเหตุการณ์ที่ไม่คาดคิด (Event Risk)
• ความเสี่ยงจากตราสารหนี้ขาดสภาพคล่องในการซื้อขาย (Liquidity Risk)

แต่หลายท่านก็เลือก risk free หลายแบบเช่น 5 ปี 10 ปี ก็มี ทุกคนก็มีเหตผลกันหมด เช่นเลือกยาวเพราะเท่ากับอายุการลงทุน เป็นต้น

2.PE ที่เหมาะสมเมื่อ g = 0

สูตรคำนวณ PE คือ b/k-g ถ้า g = 0 จะได้ PE = b/k 

โดยที่ b คืออัตราการจ่ายปันผลต่อกำไร ใช้ตัวเลข 50% มาจากการเดาว่าบริษัทจ่ายปันผล 50% น่าจะดี หลายบริษัทก็ตั้งนโยบายจ่ายปันผลที่ 50% แต่จริงๆแล้วอาจจะ มากกว่าหรือน้อยกว่านี้ได้

 k คือผลตอบแทนที่คาดหวัง โดยถูกประมาณการด้วย CAPM = Rf + beta ( Rm-Rf) 

โดยที่Rf คือ risk free , beta ให้เท่ากับ 1 เนื่องจากหุ้นทั่วๆไปให้ผลตอบแทนใกล้ๆเคียงตลาดน่าจะดี 

Rm คือผลตอบแทนของตลาด ในที่นี้จะใช้การเปลี่ยนแปลงของ SET Tri http://www.set.or.th/th/market/tri.html ที่เป็นดัชนีผลตอบแทนรวม คือรวมทั้ง capital gain และปันผลเข้าไปแล้ว เริ่มต้น 2/1/2545 ที่ 1000 จุด  จนถึงปัจจุบันที่ 12/12/2558 อยู่ที่ 72724  ผ่านมาแล้ว 13.951 ปี มีผลตอบแทนเฉลี่ยคำนวณด้วยสูตร ((72724/1000)^(1/13.951))-1 = 15.28% ต่อปี

จะได้ PE เหมาะสมเท่ากับ 50/(1.5 + 1*(15.28-1.5) = 3.27 เท่า

3.ผลตอบแทนตราสารหนี้ที่ AAA

บทความจาก TIF (https://www.facebook.com/notes/10150629323290763/) เขาประมาณ ผลตอบแทนตราสารหนี้เอกชน โดยเอา Government Bond Yield ส่วนบวกเพิ่มที่เกิดจากความเสี่ยงด้านความน่าเชื่อถือ (Credit Spread Curve) เข้าไปตามลิงค์ในบทความเขา lock ไม่ใช้เข้าละ ที่มีกราฟคล้ายๆกันก็ http://www.thaibma.or.th/compositerpt/dailyreport.aspx  แต่ก็ไม่มีตัวเลขเหมือนในบทความ

เลยเข้าไปที่ Yield curve ของตราสารหนี้แทน เข้าไปที่ http://www.thaibma.or.th/yieldcurve/CorpYieldCurvestat.aspx ตามบทความเขาใช้ ผลตอบแทนตราสารหนี้ภาคเอกชนที่ 20 ปี ผมก็ ที่มากกว่า 5 ปีว่า เสปรดเท่าไร แล้วก็บวกเพิ่มไป จริงๆต้องบวกเพิ่มกับ Government Bond Yield ที่อายุเดียวกัน แต่เริ่มขี้เกียจละ เลยบวกเพิ่มไปกับ risk free ซะเลย

4.กำหนด growth ยาวๆ

ข้อนี้ละยาก ปัญหา การเติบโตใน 7-10 ปี จริงๆต้องวิเคราะห์ว่า อนาคตอุตสาหกรรมจะ เข้าช่วงใหน เติบโต อิ่มตัว หรือถดถอย หรือโตแค่ปีสองปีแล้วจบ จากนั้นไม่โต ตามตัวอย่างสมมติให้ growth ประมาณ 8 เท่า (มาจากการเดา เปลี่ยนได้ตามหุ้นของท่าน)

5.คำนวณราคาเหมาะสม

นำค่าที่ได้จากข้อ 1-4 มาคำนวณเข้าสูตร

EPS x [((3.27+2x8)*1.5)/1.95]

คิดเป็น PE ประมาณ 14.82 เท่า จับคูณ EPS ก็ได้ราคาเหมาะสม

บทความนี้เป็นการทดลองใช้สูตรของเกรแฮมมาปรับให้เป็นตัวเลขแบบไทยๆว่าจะเป็นอย่างไร ผู้อ่านสามารถประยุกต์ได้ตามสะดวกครับผม

http://www.oldschoolvalue.com/blog/valuation-methods/value-stocks-benjamin-graham-formula/